大势研判：上半年保管3100-3500点震憾阵势，破局待下半年。2020年【KIBD-228】ギャルの高速騎乗位が超ヤベェ，A股开局侘傺，年中灿烂，全年献技的是盈利和流动性的预期拉锯战。瞻望2021年，疫情、中好意思等“老风险”徐徐落地，全球经济确立渐见晨曦但流动性大潮将退，全球经济确立靠近证真，地缘政事矛盾恶化等多方面压力将突显。经济动能增强重叠春季躁动预期，阛阓对经济的增长预期进一步上修，会使得指数存在突破3500点的可能，然则仍将追忆到2021年上半年3100-3500点震憾阵势；2021下半年盈利超预期确立、十四五矫正预期下风险偏好抬升将是破局原因。

2021年上半年轻睐盈利，下半年讲理风险偏好。逻辑一：上半年盈利举座将适应预期，下半年全球奢靡与制造确立共振下，盈利确立有望超预期；逻辑二：利率区间震憾，流动脾气局知晓，全球包括中国，货币战术慢步退出是大标的，重点需探讨去杠杆风险；逻辑三：外部风险（疫情、中好意思等）落地，里面双轮驱动（老本阛阓矫正+对外开放），风险偏好有望阶段性抬升。

行业配置：2021年上半年投资的三朵金花。大势守正，结构非凡，2021年仍是结构至关遑急的一年。行业配置措施，从原先的经济周期带来的行业轮动、比较礼貌，徐徐转向对作风的研判，这少许至关遑急。辘集经济确立带动盈利确立、风险偏好稍许抬升两个特色，推选2021年投资的三朵金花：第一朵金花：从基建地产周期转向全球原材料周期。2021年阛阓发力重点将发生转换，海表里经济增长发力点将由基建地产转向出口，国内订价周期品将让位于全球订价周期品，推选：铜/铝/石化/基化。第二朵金花：从必选奢靡转向可选奢靡。跟着国内国外政事和经济环境细则性增强，低风险的必选奢靡品股票的细则性溢价将会角落削弱，将来需要考验关系上市公司事迹增长的智商，而不再是靠溢价拉动估值。一方面是经济复苏配景下，住户角落奢靡倾进取升带来内需改善；另一方面作陪外洋及疫情不细则性落地，风险偏好阶段性抬升。盈利确立及风险偏好环境使得可选奢靡将优于必选奢靡，推选：家电/汽车/旅店/旅游/居品/纺服。第三朵金花：聚积元气心灵，新能源科技。风险偏好位置仍是中低水平，科技作风中仍要选取有盈利的赛说念。作陪产业阵势优化、工夫蜕变加快，工夫和产品均得回认同的新能源汽车产业链景气度仍将超出阛阓预期，推选新能源汽车产业链关系赛说念，包括新能车诱骗/电板/面板/车联网。

主题投资：出口、民企逆袭、新零卖。1）出口：全球共振复苏、贸易环境改善、西洋补库周期三位一体，尽管疫情确立供给上风逻辑捏续性有限，然则需求端超预期才是中枢动能。看好出口进展，触及家电/纺服/家居等行业中出口占比较高的公司。2）民企逆袭：经济总量确立，但结构变化广泛。资格疫情，颓势企业被动出清，上风企业的竞争上风得回加强，在国企限度的传统制造行业里，低成本、高后果的优秀民营企业将迎来逆袭的时机，触及机械诱骗/石化/建材/汽车零部件等行业。3）新零卖：场景快速变化的期间，模式升级、后果升级、体验升级带动市占率擢升，看好此“三升”趋势细则的新零卖，触及电商/化妆品/医好意思等行业。

风险领导：（1）疫情反复、毒株变异及疫苗进展不足预期（影响风险偏好、盈利）；（2）去杠杆、加息等战术不细则性（影响风险偏好、无风险利率）；（3）外围地缘政事风险（影响风险偏好）。

01 大势研判：2021H1仍是震憾，2021H2破局可期

2020年，A股开局侘傺，年中灿烂，全年献技的是盈利和流动性的预期拉锯战。瞻望2021年，疫情、中好意思等“老风险”徐徐落地、全球经济确立渐见晨曦，然则全球经济确立、地缘政事矛盾恶化、流动性大潮将退等多方面的压力将会突显。2000年以来，咱们必须承认，每一轮确立周期弹性逐次弱化。2021年，全球阛阓将再次走出风险、走入确立周期，周期弹性弱化的配景之下，超预期在总量维度出现的概率在裁减。这也意味着策略接头需要谋求变化，从上至下的轮动、行业比较的胜率在裁减，接头需要徐徐真切结构，捕捉交易模式和产业阵势变化，寻找上风赛说念和龙头公司。

2021年大势研判：春季躁动，此后归于平稳，上半年仍是震憾，破局静待下半年。上半年，流动性收紧与盈利确立的预期拉锯是震憾的中枢原因；下半年，盈利超预期确立、十四五矫正预期下风险偏好的抬升将是破局原因。

逻辑一：盈利在上半年举座将适应阛阓预期，下半年在全球奢靡与制造业确立的共振之下，盈利确立有望超出阛阓预期。

现时就盈利的节律和方进取，阛阓不存在分歧——2021Q1盈利见顶，Q2-Q4保管正增长。阛阓要害的分歧在于盈利确立的斜率上：现时关于2021年一季度的高斜率已有较为充分的预期，关于Q2季度的斜率放缓也有预期，而预期糊涂地带在于2021年下半年。瞻望2021年下半年，不单是是疫情后的反弹，更是在疫苗激动、全球贸易环境的改善配景下的要素再次灵验分派、需求灵验开释的经过，全球经济将会走向深度复苏阶段。咱们以为，2021Q3-Q4的盈利下行的斜率会弱于阛阓预期，全球化的盈利确立具有较强的韧性。

逻辑二：利率区间震憾，流动脾气局知晓，全球包括中国货币战术慢步退出是大标的，重点需要探讨2021年下半年去杠杆的风险。

2020年是受疫情冲击，减震的一年；2021年是走出疫情影响，确立的一年。由于中国货币战术退出的时候点较早，尽管有信用债的短期扰动会使得债券资金追赶利率债，然则经济预期和流动性拐点会使得2021Q1利率举座保管上行趋势（顶部在3.5%近邻），2021Q2-Q3利率有望下行（底部在3%近邻）。在咱们的举座判断框架中，利率端的扰动中枢是在去杠杆的影响以及金钱结巴刚兑的节律，这仍需要捏续不雅测。

逻辑三：外部风险（疫情、中好意思等）落地，里面双轮驱动（老本阛阓矫正+对外开放），风险偏好有望逐级抬升。

瞻望2021年，几项影响风险偏好的旅途，咱们需要逐个阐明：（1）疫情。尽管疫情的发展仍存在不细则性，然则订价上基本上还是充分price in纵容的预期，咱们需要讲理的是超预期的负面冲击，但举座来看可能性较低。（2）中好意思博弈。同期作陪全球阵势插足阶段性稳态，中好意思问题仍是现时全球政事应酬阵势下最遑急的问题。一方面，2018年以来，阛阓对中好意思等事件的风险评价鄙人降；另一方面，作陪拜登上台的概率上升，常态化贸易环境的追忆反而会擢升风险偏好。举座来看中好意思博弈会插足新阶段，不会出现阶段性的“无意扰动”，然则会追忆常态化的博弈。（3）里面的双轮驱动将成为2021年的中枢变量。2021年是建党100周年、十四五策画落地的遑急一年，在2021年中期之后，里面的矫正和对外的开放旅途渐次清亮，阛阓风险偏好将逐级抬升。

中枢假定：

第一，疫情在中国不会再次出现大规模爆发情况，且疫苗按照阛阓的一致预期程度于2021H1落地；

第二，不探讨外素性地缘政事事件的冲击。

02 投资2021三朵金花：全球原材料+可选奢靡+新能源科技

2019年以来，阛阓结构性契机的研判逻辑，从经济周期带来的行业轮动、比较礼貌，徐徐转向对作风的研判。国泰君安接头所策略团队以为，作风研判的施行，是存量经济阵势下，行业之间分化弱化，行业里面分化强化带来的。咱们于2016年建议的“竞争上风角落擢升”的龙马行情是最佳的说明。往后看，2021年咱们将迎来阶段性的经济复苏期，然则举座作风研判仍是重中之重。

2020年，阛阓还是走向一个极致。从2018年以来，受制于去杠杆、贸易摩擦等问题，本等于存量阵势下的各样细分赛说念，龙头公司竞争上风角落擢升带动市占率擢升的逻辑徐徐强化，而这类公司经2019年外资大幅流入和2020年流动性宽松的助力，预期水平还是从天平的一端走向了另一端。就此，咱们必须回应一个问题，投资2021年，还能否沿用这几年的念念路？

2021年，投资细则性——不是在于估值下行的细则性，而是在于盈利上行的细则性。在估值承受压力的2021年，咱们更需要追赶细则性，然则细则性的开始不是估值的安全垫，而是盈利的细则性溢价。

2.1. 第一朵金花：国内基地转向全球原材料

10月我国基建（不含电力）与房地产投资增速分别为+0.7%与+4.6%，斜率渐平。探讨政府债券额度完成景色及“信用拐点论”的明牌，投资角落上行能源有限，2021年忖度基建小幅下行，房地产本人具备较强韧性，将在调控之下再行插足微跌通说念。而7月以来资源品历来漫长的上行周期开启，辘集期货阛阓此前的强势及好意思联储扩表对好意思元指数的压制，忖度2021年全球订价的上游资源品将有出色进展。

2.2. 第二朵金花：可选奢靡优于必选奢靡

跟着国内国外政事和经济环境的细则性增强，低风险的必选奢靡品股票的细则性溢价将会角落削弱，将来需要考验关系上市公司事迹增长的智商，而不再是靠溢价拉动估值。

疫情冲击后国内经济已资格“复工复产”及“战术投资”驱动的两阶段复苏，举座进程过半，现时经济步入表里需共振的第三阶段，奢靡与出口跳起交谊舞，往后看奢靡的改善具备最强捏续性。一方面探讨政府债券额度完成景色及“信用拐点论”的明牌，投资角落上行能源有限，2021年忖度基建小幅下行，房地产本人具备较强韧性，将在调控之下再行插足微跌通说念；另一方面企业部门与住户部门的收入回升激励需求的内生确立，奢靡步履尤其是聚积性与社交性奢靡步履常态化，角落奢靡倾进取升，盈利角落改善对冲风险偏好下行，可选奢靡优于必选奢靡。

从好意思国看，奢靡确立强于且早于制造业确立。出口方面面前来看，我国10月出口金额（以好意思元计）同比增长11.4%，环比多增1.5%。继防疫物质回逾期，非防疫物质成为出口增长新动能，其中汽车产业链10月单月增速扩大12个百分点至15%，玩物增速扩大15个百分点至22%。好意思国密歇根大学奢靡者预期指数环比一语气四个月较Sentix投资信心指数显耀高增，以及好意思国制造业出货额增速较零卖业奢靡额差距仍存，标明阛阓普遍惦记的外需抬升之下外供确立进程并不迅捷，外洋供给替代逻辑仍成立。好意思国的新一轮刺激或可推动2021年出口增速保管在6%以上，中好意思关税取消假定下，部分可选奢靡品及上游零部件将绽放上行空间。

2.3. 第三朵金花：聚积元气心灵，新能源科技

风险特征选股仍是要害，新能源汽车风险特征值得讲理。咱们在《低风险特征下的顺周期标的20200801》的答复中指出，中好意思问题系好安全带意味着世东说念主风险偏好裁减，低风险特征的股票相对受益，而现时风险特征选股仍是要害。咱们鉴戒CAPM模子的念念想策画Beta值试图描画风险特征，但有所偏差：（1）中信一级行业精采度受限；（2）影响Beta的三有时素——谋略杠杆、财务杠杆、收益波动并不可完全表征投资层面的风险。

新能源汽车在低、中、高三档风险分袂中隶属中性。通过对2010年后中信一级行业100周及60月Beta值的梳理，咱们发现电力诱骗与新能源在低、中、高三档风险分袂中隶属中性，与中好意思风险评价下降、9月或为预期冰点配景下低风险偏好的舒适回升相匹配。

新能源汽车的盈利景气周期已成共鸣，不作念伸开，阛阓讲理点在于2021年补贴战术。咱们以为，举座退坡幅度有限。依据2020年最新补贴战术，2021年补贴圭臬将在2020年基础上退坡20%。按照面前最高单车2.25万元策画，2021年单车补贴最高退坡金额为4500元【KIBD-228】ギャルの高速騎乗位が超ヤベェ，举座降幅可控。同期车企方面众人、良马、奥迪等国际车企在2021年都将有多款新车型在国内落地，咱们以为在国度补贴舒适退出、主流车企新车延续上市以及电板工夫不断擢升等多遑急素刺激下，2021年举座销量将复原到快速增长水平。中永眺望，现时我国新能源汽车的浸透率水平不足3%，较2025年25%的策画占比仍有较大擢腾飞间。

03 金花的花瓣：行业配置不雅点

3.1. 行业配置变迁：中不雅弱化 VS 微不雅强化

中不雅的弱化：行业景气度趋于分布。依据国君策略的行业景气度框架，辘集各行业量价想法，现时周期行业，尤其是中上游周期，增长能源充足，但举座行业景气度较为分布，并不存在某一作风的极致演绎。中不雅行业景气度排行前十的行业为建筑材料、农林牧渔、国防军工、策画机、采掘、建筑笼罩、机械诱骗、钢铁、家用电器、汽车。基于作风探究排行情况，成长：策画机（4）>通讯（16）>电子（18）；金融：银行（23）>非银金融（24）；奢靡：农林牧渔（2）>失业办事（12）>食物饮料（20）。

中不雅的弱化：行业互异度高位下行。2017年“奢靡周期五波走”的龙马行情赶紧拉开全A行业间阛阓进展的互异度，而2019-2020年新经济的崛起带动成长干线，令行业互异度保管高位。分作风不雅察，周期的行业互异度抬升斜率渐平、成长下行迹象渐显、奢靡坚强走低。往后看，跟着我国经济转型的激动及数字化智能化的赋能，行业间的单干规模日趋糊涂，产业链呈现高度交融态势，行业比较的相对遑急性下降。

微不雅的强化：Beta守正，Alpha非凡。2005-2017年我国的多半行业历经成永远的盛宴，全A的Beta中值不断抬升；2018年起成永远至熟习期的纯正开启，增漫空间的触及与竞争阵势的恶化是由量转质的必由之路。将来守正的Beta天然不可废，但如安在行业聚积化波澜中寻找龙头公司（非凡的Alpha）将是制胜的要害。

3.2. 全球原材料：上行周期细则性较强（1）铜/铝：价钱已超疫情前水平，中卑鄙需求有望捏续拉动

2020年4月以来，铜铝价钱强势复苏，截止2020年11月17日，LME铜价现货价为7050元/吨，LME铝价现货价为1944.5元/吨，分别较3月底高涨46.97%和30.59%。大金属铜方面，现时智利和秘鲁铜矿因疫情后并未复原到疫情前生产水平，截止2020年10月我国从秘鲁和智利入口铜矿石及精矿累计增速分别为4.20%与-19.27%，铜矿入口捏续处于低位。往后看跟着疫苗落地阛阓驱动交游复苏预期，重叠疫情期间铜矿老本开支压缩，2021年铜价在供需错配下价钱有望捏续坚挺。大金属铝方面，截止2020年11月16日电解铝社会库存已下降至59.60万吨。往后看国内齐全基建需求下金属铝进展值得期待，同期跟着安装式建筑用铝量大幅抬升，重叠汽车轻量化、电动化后用铝量增多，铝需求或将超预期。

（2）石化/化工：纺服出口高增拉动上游化工需求

石化方面，织造订单超预期，涤纶长丝景气度捏续。外洋需求重叠订单转换，终局织造订单大幅增多，江浙织机开工率骤增，涤纶长丝价钱企稳回升。截止2020年11月16日，CCFEI涤纶POY价钱为5160元/吨，较4月高涨10.97%。涤纶长丝产销放量下库存已至低位，截止2020年11月16日POY/FDY/DTY涤纶长丝工场库存下降至18/17/28天。

基化方面，地产齐全端MDI、钛白粉销量有望捏续角落改善。我国团聚MDI出口占比稳步擢升，其中2019年出口占比达39.5%，主要出口国为好意思国、荷兰、韩国。现时咱们以为MDI外洋需求最低迷阶段已过，跟着全球经济舒适复苏，MDI销量将捏续呈角落改善趋势。2020年9月团聚MDI出口数目同比增长11.36%，已一语气6个月角落改善。钛白粉也将受益于外洋需求回暖，推动量价都升。2020年8月与9月钛白粉出口数目同比增速分别为34.09%和33.45%。价钱方面，钛白粉提价力度捏续加强，面前钛白粉（金红石型）现货价已再行回到15000元/吨傍边。

外洋订单回流，纺服企业出口高增长带动下粘胶短纤、氨纶和染料延续保捏高景气。印度等外洋订单正呈现转换至国内的趋势，国内纺服出口受需求改善和订单转换影响下有望徐徐改善，将带动粘胶、氨纶、染料等化工品景气确立。粘胶短纤方面，截止2020年11月12日，粘胶短纤（1.5D/38mm）价钱为10600元/吨，已高于年头的9500元/吨。跟着棉价的高涨，粘胶短纤动作替代品需求仍将延续上升。氨纶方面，受旺季卑鄙纺服需求影响和成本端原料价钱上行带动，产品库存去化告成、产品价钱有所擢升。截止2020年11月16日，CCFEI氨纶20D价钱为46000元/吨，较年头价钱擢升26.03%。染料方面，跟着卑鄙纺服景气的进取传导以及对将来经济复苏的预期渐渐乐不雅，印染厂在贬责现款流和回款问题后有望徐徐开启主动补库进程，促使染料价钱触底反弹。

此外，外洋开工不足重叠内需好转，轮胎事迹有望超预期。一方面，国内乘用车产销复苏，内需改善趋势赫然。另一方面，受益于外洋轮胎龙头开工不足，轮胎出口数目增速将捏续回升，2020年9月共出口轮胎62.53万吨，同比增长16.61%。

3.3. 可选奢靡：复苏要站在中期维度（1）家电：外洋供需缺口救助出口高增

好意思国地产后周期角度，雪柜更为受益。9月好意思国新建住房销售同比增长33.93%保管历史高位，疫情后雪柜的出口数据与之同步性较高，主要原因为好意思国的其他家电品类工程渠说念占比较大，仅雪柜需非常购置。库存角度，家电具备较大的补库弹性。若以2010年为基准，现时好意思国制造业的举座库存水平已至历史的15%分位。分行业看，尽管自6月以来好意思国度电的库存处于捏续回补状态，但直到9月分位水平也仅有历史的21.8%，具备较大的补库弹性。

内需来看，地产后周期威力逐显，期房提供强力救助。9月住宅齐全面积同比-10.5%，较8月少增0.8%，但探讨基数效应，9月净增0.3%，齐全面积与待售面积的增速差有所收窄。现房与期房的销售面积同比分别-17.9%和+1.3%，期房数据疫情以来初次回正。探讨现房、期房销售与家电景气的传导时滞约为3个月和8个月，后续年头以来期房销售的高弹性将为地产后周期提供强力救助。此外，2020-2021年是中国度电更新换代的聚积爆发期，讲理冰洗的更新需求高占比。2010-2011年中国度电在“家电下乡”、“节能惠民”、“以旧换新”等一系列奢靡刺激战术下繁盛发展。参考家电8-10年的安全使用年限圭臬以及奢靡升级配景下东说念主们对超期入伍品厌恶程度的加深，2020年忖度将有1.6亿台家电产品达到安全使用年限，其中洗衣机3700万台、空调5200万台、雪柜5800万台、电滚水器1800万台、吸油烟机1400万台，本轮家电的更新换代逻辑将延续至2021年。更新需求占比上，熟习度较高的冰洗达80%值得讲理，而人命周期略靠前的空调约为50%。

（2）汽车：销量捏续高增长，盈利上风扩散

从行业销量企稳到捏续保管快速增长，汽车行业的盈利上风将来将从新部企业扩散到扫数乘用车整车板块。汽车产销在2月砸坑后快速确立，2020年2月汽车产销量同比增速分别为-79.82%和-79.08%，但至4月产销量同比增速已均转正，分别为2.41%和4.52%。

5月以来，汽车销量增速捏续保捏在10%以上。从本轮汽车复苏周期来看，2020年4月以来汽车销量数据的强盛主要开始于乘用车强势进展。从下半年来乘用车产量及销量数据来看，举座呈现生产销两旺的趋势，其中乘用车产量数据自6月疫情复原平淡状态以来捏续保管同比正增长，10月达到208万辆，同比增长7.56%，接近2018年来的高位水平。而销量数据改善幅度更为赫然，自5月销售完万能复原以来当月同比知晓在10%-15%以上，其中10月销量211万台，同比9.46%。从终局需求看，2020年8月汽车奢靡指数为77.8，已捏续三个月上升，且赫然高于客岁同期，汽车销量将来忖度仍会有较快增长。

除销量上升外，本轮乘用车销售均价也处于捏续高涨，进一步体现需求复苏而非依赖于降价促销。汽车高景气度并非只是体面前乘用车销量数据的复苏上，价钱上来看现时乘用车价钱也出现了赫然的高涨，其中乘用车销售均价由年头的14.5万元/辆傍边上升至现时接近16万元/辆。举座价钱变化指数也处于捏续上升之中，其中9月该想法达到8.72，处于10年来的高位。因此，乘用车阛阓2020年下半年以来出现的销量超预期并非降价促销的落幕，而是出现了量价都升的景象。

（3）旅店/旅游：出游需求正徐徐开释

东说念主口流动正加快确立，商旅刚需救助起现阶段旅店需求，将来出游需求徐徐开释将成为驱动旅店客流环比改善的遑急增量。现时东说念主口流动正加快确立，9月铁路客运量为2.35亿东说念主次，较客岁同期复原至78.7%，8月民航客运量为4597.6万东说念主次，较客岁同期复原至84.7%。4月以来，商旅行为的率先复原成为驱动住宿需求回暖的主要力量，将来跟着经济行为的捏续擢升，商旅刚需住宿需求仍将延续救助旅店需求。同期出游需求方面，受疫情影响年头于今住户出游需求受压抑，将来跟着疫情去化，出游需求徐徐开释将成为驱动旅店客流环比改善的遑急增量。此外疫情之下单体旅店加快出去，但头部旅店由于较强的抗风险智商全年拓店速率并未受疫情影响，旅店行业聚积度将跃迁式擢升。

性技巧

（4）居品：零卖阛阓活力渐显

从需求端来看，地产销售正在徐徐复原，有劲救助居品需求。截止2020年9月，住宅销售面积和住宅销售额累计同比增速分别为-1.0%和6.2%，已有赫然确立。齐全方面，截止2020年9月住宅齐全面蕴蓄计同比下降10.5%，确立略不足销售端。

同期，跟着线下终局卖场复原平淡谋略，居品行业的零卖阛阓需求徐徐开释带来逐季改善。2020年2月以来，居品零卖额、建材家居卖场销售额呈现降幅收窄徐徐确立。截止2020年9月，居品零卖额同比增速为-0.6%，建材家居卖场零卖额同比增速为-11.79%，尽管增速仍未转正但已大幅收窄。零卖阛阓的回暖有望带来居品销售的进一步改善。

（5）游戏：转移端景气度捏续擢升

转移游戏阛阓景气度捏续擢升，国内转移游戏阛阓销售收入捏续保捏高速增长。2020年一季度受疫情影响国内转移游戏施行扫尾销售收入高达554亿元，同比增长46%，环比增长38%。2020年二季度扫尾销售收入小幅下滑至493亿元，但同比增速仍达26%。在资格一季度爆发式增长、二季度增速回逾期，2020年三季度转移游戏施行销售收入与上季度比拟有所回升，达到508亿元，同比增长仍高达25%。咱们忖度转移游戏阛阓2020年全年增速有望超30%，阛阓景气度捏续擢升。

云游戏将率先成为5G商用落地诓骗场景之一，阛阓规模将捏续高增。云游戏所以云策画为基础的游戏阵势，在将算力提到云霄后，对带宽和低时延要求较高。跟着5G基站建设提速，云游戏已具备快速发展的基础。云办事提供商、IDC办事商、游戏运营商和开发商有望率先享受云游戏行业爆发带来的红利。

（6）纺服：同期受益零卖+出口高增

纺织服装行业零卖快速复原，线上零卖增速有望确立至20%以上。9 月服装鞋帽针纺织品类零卖额达 1125 亿元，同比上升8.3%，增速为2018年9月以来的最高水平。9月服装线上零卖增速为3.3%，尽管低于举座零卖增速，但其增速复原斜率至极知晓，后续有望捏续确立至20%以上。

外洋订单回流，纺服企业受益出口高增长。疫情影响之下，纺织服装出口大国印度自疫情后出口增速大幅下降，4月驱动一语气5个月出口金额降幅在20%以上。印度出口下降配景下外洋订单回流，9 月我国纺织品和服装出口同比增速分别为14.84%和0.18%。同期行业景气度擢升下，原材料价钱快速攀升，328棉花价钱指数接近15000元/吨，原有产业龙头公司廉价棉库存上风暴露。

3.4. 聚积元气心灵，新能源科技（1）新能源汽车/电板等：2025想法之下销量高增可期

疫情之后，新能源车销量复原已展现出广泛的弹性，上游景气度擢升。2020H1受疫情影响我国新能源汽车举座销量为39.3万辆，同比-37.4%。7月驱动新能源车销量徐徐复原，7、8、9月新能源车销量分别为9.7、10.9和13.7万辆，同比增长22.65%、28.22%和72.96%。在产销增速的刺激下，上游景气度赫然擢升。电解液方面，六氟磷酸锂和碳酸二甲酯（DMC）价钱自6月驱动捏续上行，碳酸二甲酯价钱捏续保捏在10000元/吨之上。正极材料方面，电解镍（Ni9996）价钱自4月驱动捏续上行，已进取年头114500元/吨的价钱。锂价和钴价进展趋稳，锂价在资格2019年大大幅下行后已底部趋稳，钴价在资格8月的小幅上行后也趋于知晓，10月后四氧化三钴（>72%）价钱知晓在210元/千克。

短期来看，2021年补贴战术延续、举座退坡幅度有限，同期新基建配景下充电基础设施建设提速，配套设施完善有望进一步刺激销量。依据2020年最新补贴战术，2021年补贴圭臬将在2020年基础上退坡20%。按照面前最高单车2.25万元策画，2021年单车补贴最高退坡金额为4500元，举座影响降幅可控。此外，2020年3月新能源汽车充电桩被纳入新基建七大领域限制，此后从国度电网到场所政府均出台了一系列建设策画及补贴战术，充电基础设施建设的提速有望进一步刺激销量。

中期来看，2025年20%想法下新能源车销量增长可期，新能源车及产业链诱骗、电板盈利将超预期。2020年11月2日，国务院发布《新能源汽车产业发展策画（2021-2035）》，建议到2025年新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的20%傍边。现时新能源车占汽车销量远低于20%，7、8、9月新能源车占比仅为5.37%、5.00%和4.60%，历史最高值也仅为2018年12月的8.45%。在2025年20%占比想法下，新能源车销量将迎来快速增长。新能源车盈利与销量紧密挂钩，将来盈利可期。

（2）面板：LCD供需捏续改善，5G换机拉动OLED

LCD面板供需改善，TV、车载等卑鄙需求将驱动面板需求捏续擢升。2019年LCD 面板价钱大幅下降导致面板厂商谋略情况捏续恶化，各主要面板厂商为搪塞谋略亏本压力，通过裁减稼动率及关停产线来限度产出，LCD 面板供需阵势已出现赫然好转。从卑鄙需求来看，电视依旧是面板卑鄙最大的诓骗阛阓。2020年3季度全球TV出货量达6205万台，同比增长12.9%，环比增长38.8%。将来跟着外洋需求回暖，TV出货量在表里需共振下增多将延续拉动大尺寸面板需求。现时各尺寸TV LCD面板价钱较5月已高涨40%，将来在面板强盛需求下价钱景气度将延续延续。此外，车载夸耀面板大尺寸趋势、5G贤达屏等均将为LCD面板带来进一步需求。

OLED方面，5G换机将进一步拉动AMOLED需求。智高东说念主机是AMOLED 面板最大的诓骗阛阓。将来跟着屏下指纹、屏下录像头等工夫的普及，将加快 AMOLED在手机端的浸透。

（3）光伏：竞价补贴战术超预期下量价都升

国内竞价补贴战术超预期下，光伏行业量与价均进取，事迹弹性较高。从量的角度看，将来1年光伏需求仍捏续增长，6月国度能源局发布远超阛阓预期的光伏竞价补贴落幕——总支捏装机容量26GW，凭据国君电新团队预测，2020年Q4光伏行业年化需求达160GW。因此，从事迹弹性看，光伏兼具科技股的成长斜率与周期股的量价弹性，盈利复苏斜率具有上风。从价钱角度看，截止11月9日，国内多晶硅料价钱较上半年末高涨42%，硅片价钱也企稳回升。价钱高涨一方面夸耀行业景气度赫然回升，另一方面增大光伏产业链的事迹弹性。

从外洋占比看，2019年光伏行业代表性公司外洋业务占比达36%，跟着外洋疫情得回限度，光伏行业外需回升弹性较高。将来跟着平价上网增多光伏行业盈利细则性，擢升光伏运营商的盈利质地。

04 主题投资：出口、民企逆袭、新零卖

4.1. 出口：发力仍将捏续

全球共振复苏、贸易环境改善、西洋补库周期三位一体，尽管疫情确立供给上风逻辑捏续性有限，然则需求端超预期才是中枢动能。看好出口进展，触及家电/纺服/家居等行业中出口占比较高的公司。

第一，出口增长加快，全球出口份额占比不断擢升。我国10月出口金额（以好意思元计）同比增长11.4%，环比多增1.5%，中国商品贸易出口占全球出口份额不断扩大。继防疫物质回逾期，非防疫物质成为出口增长新动能，其中汽车产业链10月单月增速扩大12个百分点至15%，玩物增速扩大15个百分点至22%。我国对他国出口份额的替代仍在延续。

第二，需求超预期是中枢动能，2021年出口或保管高增。全球共振复苏、贸易环境改善、西洋补库周期三位一体，尽管疫情确立供给上风逻辑捏续性有限，然则需求端超预期才是中枢动能。若以2010年为基准，9月好意思国的举座制造业库存水平已至历史的15%分位。看好出口进展，触及家电/纺服/家居等行业中出口占比较高、且具备补库弹性的公司。

4.2. 民企逆袭：已到时机

2021年，经济复原到本来的平淡水平，即使总需乞降总产出回到本来的水平，然则企业的结构发生广泛变化。咱们看到，资格疫情，颓势企业被逼出行业，上风企业的竞争上风得回加强。优秀民营企业凭借低成本、高后果不断霸占阛阓份额。企业结构得回改善，企业利润也会产生结构分化的景象。疫情促进了行业洗牌，以制造业为例，阛阓将再行通晓产能富余不是制造业的遑急标签，要害是其中逆袭的具有竞争上风的民企。

民企逆袭：经济总量确立，但结构变化广泛。资格疫情，颓势企业被动出清，上风企业的竞争上风得回加强，2020Q3民营上市公司毛利率较国有滥觞（34.27%>30.34%）可见一斑。低成本、高后果的优秀民营企业将迎来逆袭的时机，触及机械诱骗/石化/建材/汽车零部件等行业。

4.3. 新零卖：模式升级、后果升级、体验升级

从上至下的逻辑：经济复苏下的奢靡强复苏。阛阓的疑虑在于，货币宽松下的贫富差距问题会使得奢靡确立的斜率收到影响，加之疫情冲击下的住户金钱欠债表的恶化，奢靡智商存在从上至下的压制。然则，咱们以为，住户储蓄率及银行入款的一语气2个季度攀升意味着住户金钱欠债表的问题不是中枢问题，要害在于奢靡渠说念、奢靡场景委果立。作陪经济确立从局部到全面深化，咱们以为，经济复苏下的奢靡将会是高斜率。

中不雅的逻辑：新零卖标的“三升”趋势细则，竞争上风不断抬升。零卖商动作一个“场”，起着一语气“货”与“东说念主”的作用，其中枢价值是裁减损耗、擢升后果、商品及办事体验。电商通过结巴信息不合称、丰巨贾品选拔，大大擢升流畅后果。流量的迅捷变化与平台的说话权的增强擢升电商运营壁垒，有望推动行业聚积度稳步抬升。而受益于电商的赋能，化妆品与医好意思行业2020Q3呈现加快复苏态势，跟着住户角落奢靡倾向的上升，将来关系平台的GMV有望进一步提高。场景快速变化的期间，模式升级、后果升级、体验升级带动市占率擢升，看好此“三升”趋势细则的新零卖，触及电商/化妆品/医好意思等行业。

05 风险领导：影响逻辑的突发要素

（1）疫情反复、毒株变异及疫苗进展不足预期

外洋疫情的二次爆发证真，而11月以来上海、天津、安徽、内蒙古等地委果诊上升激励阛阓对国内疫情反复的担忧。同期凛冬之下，毒株变异的可能性禁锢冷落。自辉瑞疫苗III期临床灵验性超90%提振信心后，近期莫德纳、阿斯利康的进修数据也接踵揭盲，但新冠疫苗在规模接种前还需资格注册陈述授权、上市批准、订价阐明等多个表率，节律难控。这一方面会令风险偏好承压，另一方面会制约表里需共振的盈利端逻辑。

（2）去杠杆、加息等战术不细则性

尽管从斜率方面探讨，类比金融危急冲击的杠杆确立进程，住户加杠杆仍在途，但十足杠杆水平上现时我国难言安全角落，去杠杆是权利阛阓头悬的达摩克利斯之剑。而近期监管部门东说念主员关于现时利率低于天然水平的讲述带来加息疑团，且阛阓中未现存关该预期的交游。上述战术的不细则性会在裁减风险偏好的同期抬升利率。

（3）外围地缘政事风险

疫情冲击下全球经济脆弱性彰显，逆全球化与民粹主义昂首加重地缘政事风险，产业链在横向与纵进取的回缩对我国的“天下工场”地位酿成挑战。中好意思方面，尽管中好意思关系暂时“松一松”，但修昔底德陷坑的永远趋势不可逆，风险事件会阶段性地打压风险偏好。拜登上台后，一方面疫情管制为先、关税取消在后，其是否尽数延长答应存在争议；另一方面中国挟制论为好意思国两党共鸣，拜登促进多边贸易融合与再行“加群”对我国亦是不利。

06 国君策略2021年金股组合

本文作家：国泰君安陈显顺，开始：陈显顺策略接头【KIBD-228】ギャルの高速騎乗位が超ヤベェ，原文标题《【国君策略|要紧不雅点】2021年上半年投资的三朵金花——2021年度策略瞻望》

风险领导及免责要求 阛阓有风险，投资需严慎。本文不组成个东说念主投资建议，也未探讨到个别用户特殊的投资想法、财务景色或需要。用户应试虑本文中的任何想法、不雅点或论断是否适应其特定景色。据此投资，包袱自夸。